Czy po kłopotach na giełdzie czas na TFI? Najgorsze niestety jeszcze przed nami. O dziwo w USA, w obliczu kryzysu na globalną skalę stosuje się interwencjonizm państwowy, tak znienawidzony u nas w Polsce, stosuje się nacjonalizację, nadzór i regulację rynku, co w naszym kraju tak mocno krytykują neoliberałowie. A przecież za chwilę może się okazać, że ucierpią, bardziej niż USA, także rynki wschodzące, Europa i niestety także Polska i to pomimo zapowiedzi, że nam kryzys niestraszny.

Gdy zajrzymy do polskich mediów i prasy ekonomicznej, możemy znaleźć wiele uspokajających wypowiedzi analityków oraz przedstawicieli Ministerstwa Finansów, przedstawicieli TFI i OFE, że to, z czym mamy do czynienia na polskim rynku funduszy inwestycyjnych czy funduszy emerytalnych, to tylko zadyszka, chwilowy trend, który już wkrótce się odwróci. I pieniądze znowu wielką falą popłyną do TFI. Rzekomo ma się to stać za chwilę, tak jak to miało miejsce w latach 2006 – 2007.

Eldorado nie wróci

Zarządzający i analitycy bankowi raczej uspokajają własne sumienia deklaracjami, że jesteśmy coraz bliżej przełomu, a wycofywanie pieniędzy z TFI słabnie. Ci bardziej nerwowi, mniej odporni i rzekomo mniej wyedukowani rynkowo klienci TFI, którzy mieli wycofać swoje środki już to zrobili, a jednodniowa poprawa sytuacji na giełdzie papierów wartościowych oraz perspektywa usztywnienia ciągłych podwyżek stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej napędzi na nowo klientów do TFI i powróci eldorado znane z lat poprzednich.

Straty z dnia na dzień

Trzeba wyraźnie i jednoznacznie stwierdzić, że nie będzie eldorado. W TFI ciągle znajduje się jeszcze 90 mld zł, więc jest jeszcze sporo do wycofywania, nawet dla tych z anielską cierpliwością. Szkoda, że w tym wszystkim, zwłaszcza w kolejnych enuncjacjach ze strony zarządzających i doradców inwestycyjnych, nie widać choćby cienia poważnej debaty i uderzenia się we własne piersi. A jest źle, nawet bardzo źle. Fundusze akcji straciły od 1 września ok. 10 proc., ale są i takie z 20-proc stratą. w ciągu dwóch tygodni. Niektóre instytucje finansowe, firmy ubezpieczeniowe, takie jak Eureko, a nawet niektóre banki, miały toksyczne powiązania i inwestycje w bankach typu Lehman Brothers czy AIG oraz w innych o których kłopotach dopiero usłyszymy.

PZU też traci

Równie szokujące mogą okazać się straty największego polskiego ubezpieczyciela PZU niemającego ostatnio szczęścia do prezesów i zarządzających. Na samych lokatach inwestycyjnych straty PZU mogą sięgać miliarda złotych, straty na GPW idą w setki milionów złotych. Niewiele da stworzenie Grupy Kapitałowej PZU SA i PZU Życie. Może jedynie poza oszczędnościami odprowadzanymi do Skarbu Państwa i rozwodnieniem strat. PZU Asset Managment działa od lat w tym samym składzie i nadal popełnia kolejne błędy inwestycyjne. Niektóre polskie fundusze, w tym właśnie z grupy PZU, zainwestowały zarówno w amerykańskie opcje walutowe, jak i GDR-y notowane na moskiewskiej giełdzie. Może tego być od miliarda złotych wzwyż.

Lewarowane zakupy

Banki działające w Polsce pożyczały klientom, w tym także TFI, pieniądze na tzw. lewarowane zakupy akcji na GPW na kwoty idące w miliardy złotych. Są takie banki, które pożyczyły nawet 500 – 700 mln zł na tego typu zakupy na kredyt i mogą zechcieć odzyskać gotówkę, a to oznacza utratę płynności dla niektórych TFI. Tego typu lewarowane zakupy były przyczyną problemów niektórych banków amerykańskich.

Kupowały, ale po co?

W mediach nadal słyszymy o naszych geniuszach od zarządzania dużymi pieniędzmi, czyli jednostkami uczestnictwa TFI. Słyszymy same superlatywy, najlepiej z resztą wychodzi ocenianie samych siebie. Tymczasem dziś w TFI jest 92 mld zł, a jesienią 2007 r. było aż 145 mld zł. Czyli dzisiaj w TFI znajduje się aż o 52 – 53 mld zł mniej. Warto zapytać, jakie to wielkie zespoły doradczo-analityczne stoją za naszymi zarządzającymi i właścicielami TFI. Jakie są aktualne pomysły na rozwiązanie tego pata, poza kolejnymi zachętami do kupowania, bo rzekomo taniej już nie będzie. Zarządzający nie chronią klientów przed stratami. Można podać przykłady wielu Towarzystw Funduszy Inwestycyjnych, w których pod koniec czerwca po jednym z najgorszych półroczy na GPW w funduszach akcje stanowiły ogromną część, zajmowały ok. 80 – 90 proc. ich inwestycji, mimo że status zezwalał na zejście znacznie poniżej tego progu – czyli kiedy wszyscy trzymali się z dala od giełdy, fundusze nabywały akcje.

Kapitał odpływa

W sierpniu klienci TFI nadal wypłacali gotówkę, pomimo ogromnych już strat. Wypłacili ok. 2 mld zł więcej niż wpłacili. A pamiętajmy, że sierpień to miesiąc wakacji. W styczniu 2008 r. wypłacono 11 mld zł i to był rekord, który może zostać pobity, bo exodus trwa w najlepsze i wrzesień może być znowu przygnębiający w tej materii. W sierpniu saldo wpłat i wypłat w grupie funduszy akcji sięgnęło 640 mln zł, funduszy stabilnego wzrostu 450 mln zł. Kapitał odpływał nawet z funduszy rynku pieniężnego, ale nasi geniusze od zarządzania nie przejmują się kolejnymi zagrożeniami. Ich zarobki bowiem nie spadają poniżej 20 – 30 tys. zł miesięcznie, a najlepsi w 2008 r. mogli zarobić nawet ponad milion zł. Widać, że zarządzający mają się lepiej niż pieniądze inwestorów.

Wyzwanie to bessa

Prawdziwym sprawdzianem dla zarządzających nie jest szczyt hossy, jak latem 2007 r., kiedy na rynku kapitałowym zarabiali wszyscy. Dopiero bessa weryfikuje prawdziwe umiejętności. Mimo gigantycznych strat TFI, jakie przyniosły one w 2008 r., co było z resztą do przewidzenia jeszcze w 2007 r., TFI słono sobie liczą za zarządzanie. Powiedzmy uczciwie, dziś za zarządzanie stratami i to nie byle jakimi. Klienci funduszy akcyjnych, których jednostki tracą najbardziej, płacą za zarządzanie średnio 3,57 proc. wartości kapitału rocznie. Niektóre TFI żądają nawet 5 proc. Tylko w sierpniu 2008 r. aktywa funduszy akcji stopniały o kolejne –3,7 proc., a majątek zgromadzony w funduszach akcji krajowych zmniejszył się o 4 proc. i nadal mamy do czynienia z tym zjawiskiem.

Ucieczka klientów

To 17. miesiąc z rzędu, gdy saldo wpłat i umorzeń dla krajowych funduszy inwestycyjnych jest ujemne. Nic dziwnego, że brak kupujących. Sierpień to miesiąc urlopów, mało kto myślał o inwestowaniu. Ale we wrześniu przy kolejnych podwyżkach cen i spadkach na giełdzie część osób będzie znowu musiała sięgnąć po gotówkę. Spadki wartości TFI to przede wszystkim skutek spadków na warszawskiej giełdzie. Druga połowa, ok. 25 mld zł, to pieniądze wycofane przez oburzonych klientów, z których wielu czuje, że zostali oszukani. Średni wynik funduszy akcyjnych wyniósł –30 proc., a są i takie TFI, które straciły w ostatnich miesiącach 50 – 60 proc.

Co będzie jesienią?

Fala spadków będzie trwała jeszcze całą jesień, czy wyciągnięto z tego poważne wnioski? Fakt dysponowania wielkimi cudzymi pieniędzmi nie czyni nikogo nieomylnym. A wiadomo, że mamy ofensywę banków poprzez kuszenie klientów produktami strukturyzowanymi, bardzo atrakcyjnym oprocentowaniem lokat, a nawet rachunków oszczędnościowych. Do banków w ostatnim czasie napłynęło już ponad 200 mld zł. A to nie koniec zachęcania. Zapowiada to prawdziwą rzeź niewiniątek wśród TFI. Kryzys zaufania, za który w dużej mierze odpowiedzialni są sami zarządzający, potrwa długo. Reklamowane dziś produkty strukturyzowane mogą okazać się równie groźne dla inwestorów. Struktury z pewnością nie ułatwią życia TFI. Fundusze mogą na wiele lat okazać się skompromitowaną formą inwestowania. Większość klientów czuje się wykorzystana i pozostawiona sama sobie. Nie da się ich utrzymać tylko obietnicami i zapewnieniami, że trzeba inwestować długofalowo. Klientów trzeba przekonywać wynikami i poważnym inwestowaniem środków – krótko mówiąc – profesjonalizmem.

Skuteczne zarządzanie

Racjonalność wskazuje, że skuteczną zasadą inwestycyjną powinno być ograniczanie strat, gdy osiągają one który określany jako niebezpieczny i trudny do zaakceptowania. Inwestowanie i zarabianie pieniędzy to w dużej mierze psychologia, a w naszym polskim wydaniu to niestety psychologia tłumu i to nie tylko z winy drobnych indywidualnych inwestorów, którzy chcieli się załapać na spekulacyjną bańkę. Nic dziwnego, że 30 – 50 proc. strat TFI musiały wywołać reakcje obronne klientów. Takie starty, nawet przy założeniu wyraźnej poprawy koniunktury na rynku, trzeba będzie odrabiać przez co najmniej kilka lat. Zaledwie 10 proc. funduszy osiąga średnią stopę zwrotu na poziomie 10 – 20 proc. Wyjście na zero zajmie 6 – 10 lat. A co powiedzieć o funduszach, które weszły na rynek w samej hossie, czyli latem 2007 r.? A było ich co najmniej kilkadziesiąt. W tym przypadku horyzonty czasowe są naprawdę długoletnie. To perspektywa, albo dla desperatów albo dla niemowlaków.

Trupy z szafy

Same TFI i OFE w lecie tego roku sprzedawały akcje, choć w tym samym czasie namawiały Polaków zarówno do kupowania jednostek uczestnictwa w funduszach akcyjnych, jak i do pozostania na GPW. Sprzedawały akcje, przygotowując się na najgorsze: na jesień. Interesy z amerykańskimi instytucjami, takimi jak Lehman Brothers czy AIG, będą miały konsekwencje również na polskim rynku. Banki u nas zaciekle walczą o depozyty, mimo tego, że 20 – 30 mld zł właśnie wycofanych z TFI dawno tam trafiło. Niektóre z banków będących właścicielami TFI uprawiają wręcz swoisty kanibalizm w stosunku do własnych TFI. Proponują wysokooprocentowane lokaty bankowe, aby poprawić swoją płynność. Głód gotówki zaczyna być dobrze widoczny.

Jakiś pomysł?

Ratunkiem mogłaby być duża skoordynowana akcja Ministerstwa Infrastruktury i Ministerstwa Finansów, polegająca na emisji tzw. obligacji autostradowych czy infrastrukturalnych, a więc oprocentowanych skarbowych papierów wartościowych podobnych do przedwojennych pożyczek inwestycyjnych. Na bazie ponad 180 mld trzeba będzie zainwestować w budowę dróg i autostrad, ponad 150 mld, które trzeba będzie zainwestować w energetykę można by wyemitować obligacje, które mogłyby stać się żyłą złota dla TFI i OFE. Tego typu inwestycje nie ulegałyby nadmiernym wahaniom dekoniunktury, spowodowanej zapaścią banków inwestycyjnych. Ale wymagałoby to prawdziwej wizji i dalekowzroczności.

Janusz Szewczak

Autor jest niezależnym analitykiem ekonomicznym

Gazeta Finansowa