Strategia rynkowa
Wczoraj bezpośrednio po informacji o obniżce w Czechach złoty nie kontynuował osłabienia, bo wypowiedzi prezesa ECB miały odwrotny wpływ niż decyzja CNB. Prezes Trichet starał się utrzymywać jastrzębi ton, ale wiele uwag o słabym wzroście, które uczynił nie pozostawia wątpliwości, że podwyżki w euro to fikcja. W efekcie otrzymaliśmy zestawienie negatywnej dla walut całego regionu obniżki w Czech i spadających szans na podwyżki w strefie euro (co w lipcu wywołało silne umocnienie złotego). Oba te czynniki skutecznie się znosiły wczoraj.

Dzisiaj jednak złoty kontynuuje korektę i obecnie €/PLN znajduje się na poziomie 3,2625. Dalsza parogroszowa korekta złotego jest jednak wciąż możliwa (ważne poziomy to okolice 3,2650-3,2700 następny 3,3000). Powinno to być wynikiem dalszego pogarszenia nastawienia wobec wszystkich walut CE-4 (agresywna zmiana retoryki CNB, mająca m.in. służyć powstrzymaniu aprecjacji służy takiemu scenariuszowi). Korekcie złotego może pomóc także pogorszenie sentymentu wobec innych walut wysoko oprocentowanych z uwagi na spadające obawy inflacyjne (tańsza ropa i żywność na globalnych rynkach). Wciąż uważamy również, że umocnienie z lipca spowodowało, iż złoty „przestrzelił” ścieżkę kursu modelowaną na bazie różnicy stóp wobec strefy euro.

Uważamy jednak, że nie jest to koniec trendu na umocnienie złotego. Gdy presja czynników zewnętrznych ucichnie ponownie górę wezmą czynniki bezpośrednio związane z Polską gospodarką. Kolejne dane inflacyjne czy płacowe z Polski ponowią zapewne jastrzębie wypowiedzi RPP. Te zaś mogą w obecnych warunkach jeszcze bardziej odstawać wobec coraz łagodniej nastawionych banków centralnych w regionie. Wciąż uważamy, że €/PLN może zakończyć na poziomie mocniejszym niż 3,2000/€.

Rynek papierów znacząco zyskał wczoraj. Decyzja CNB ustawia oczekiwania na osłabienie retoryki NBP, czemu wtórują głosy prezesa Skrzypka (chociaż ten jest często przegłosowywany) o tym że zbyt szybkie umocnienie szkodzi równowadze makroekonomicznej. Także miękkie wypowiedzi prezesa Trichet pomogły rynkom papierów w strefie euro. Trudno przeciwstawiać się tak silnemu trendowi, ale czas już na realizację zysków.

Co to znaczy: Złoty powinien kontynuować korektę, okolice 3,2650-3,2700 i 3,3000 to kolejne ważne poziomy.

Obniżka w Czechach
Decyzja CNB nie była dużym zaskoczeniem, ale znacząca zmiana retoryki i zingorowanie modelowych prognoz inflacji (wyższych niż w poprzedniej rundzie) wskazują na dużą determinację czeskiego banku do osłabienia korony.
Wypowiedź prezesa Tumy wprowadziła nieco zamieszania. Powiedział on w czasie konferencji, że inflacja może powrócić do celu w 2009 roku. Stwierdził także, że nowe prognozy inflacyjne CNB są zbieżne z dalszymi obniżkami stóp procentowych. Nowe prognozy przygotowane przez zespoły badawcze CNB pokazują jednak wyższą ścieżkę inflacji a zbieżna z nimi ścieżka prognozowanych stóp podwyżki o 400pb do 2Q09 wobec prognozowanych niezmienionych stóp w majowej edycji prognoz CNB.
To pokazuje dużą determinację czeskiego banku centralnego do osłabienia korony. Warto także zauważyć, że w czasie posiedzenia rozważana była obniżka o 50pb (ale również pozostawienie stóp bez zmian) oraz wszyscy z sześcioosobowego grona głosowali za obniżeniem stóp o 25pb.

Biorąc pod uwagę prognozy CNB wskazujące wciąż na znaczące ryzyka inflacyjne trudno spodziewać się dalszych obniżek stóp. Wiele więc zależy od zachowania korony, jeżeli presja na aprecjację powróci to CNB będzie wciąż rozważał podobne do wczorajszego ruchy mające na celu zatrzymać umocnienie waluty, w przeciwnym przypadku stopy pozostaną bez zmian a tematem dominującym będą zagrożenia ze strony szybkiego wzrostu płac i oczekiwań inflacyjna, a także ryzyko utrzymywania podwyższonej inflacji.

EBC – bez podwyżki
EBC utrzymał stopy na poziomie 4,25%. Bank uznał, że obecny poziom stóp jest wystarczający dla zapewnienia stabilności cen w średnim okresie. Po konferencji wydaje nam się jasne, że przed nami okres czekania i przyglądania się danym.
Jean-Claude Trichet przeczuwał, że podczas konferencji pojawią się słowa krytyki co do zbyt optymistycznego postrzegania perspektyw wzrostu przez EBC (prawie wszystkie wskaźniki publikowane od poprzedniego posiedzenia nasilały ponury obraz), dlatego próbował zamknąć temat odwołując się do mogącej prowadzić do błędnych wniosków zmienności w wynikach miesięcznych i kwartalnych. Jednak z rozpoczynającego akapitu przemówienia prezesa znikło stwierdzenie „solidne fundamenty gospodarcze”.
EBC nie zamierza jednak wycofać się z lipcowej podwyżki. Przywołane zostały ryzyka efektów drugiej rundy. Uważamy jednak, że okres słabości ekonomicznej przyniesie raczej dezinflację niż dalsze przyspieszenie wzrostu cen. Konferencja prasowa pokazała, że EBC nie jest ślepy na oznaki spowolnienia, choć ciężko o tym usłyszeć wprost. Według nas znajdujemy się teraz w okresie, gdy bank będzie zbierał dalsze dowody na złą kondycję gospodarki i w rezultacie na początku 2009 możemy zobaczyć zmianę nastawienia a później obniżki stóp rzędu 50pb.

Co to znaczy: Pomimo tonu prezesa EBC konferencja została odebrana jako oznaka łagodzenia polityki pieniężnej w strefie euro.

W Skrócie
Prezes NBP powiedział: „Jestem zaniepokojony tempem umacniania złotego. Nadmierna aprecjacja naszej waluty  może stwarzać problemy dla równowagi makroekonomicznej. (...)Według naszych szacunków deficyt obrotów bieżących w relacji do PKB może już w  2008 roku sięgnąć 6 procent. Skala problemu jest poważna.”


Zespół analiz makroekonomicznych
ING Bank Śląski